Δημοτικά Ομόλογα: Λύση ή Πρόβλημα;

Του Ράλλη Γκέκα, Δρ. Οικονομικών ΤΑ


Το πρόβλημα χρηματοδότησης των τοπικών επενδύσεων είναι πολύ ψηλά στην πολιτική ατζέντα της ευρωπαϊκής Τοπικής Αυτοδιοίκησης. Οι Δήμοι και οι περιφέρειες αναζητούν εναλλακτικές λύσεις για να μπορέσουν να χρηματοδοτήσουν τις υποδομές τους. Το πρόβλημα αυτό αποκτά μία ιδιαίτερη σημασία στην Ελλάδα, που ως γνωστόν η βασική πλέον, εκτός του ΕΣΠΑ, πηγή χρηματοδότησης των δημοτικών επενδύσεων είναι το Ταμείο Παρακαταθηκών και Δανείων, αφού ούτως ή άλλως ο τομέας των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών έχει ουσιαστικά «στεγνώσει» και η ΣΑΤΑ έχει εξαϋλωθεί.


Το θέμα αυτό έφερε στην επικαιρότητα, σε πρόσφατη παρέμβαση του, ο δήμαρχος Θεσσαλονίκης, κ. Γιάννης Μπουτάρης, αγγίζοντας ένα θέμα «ταμπού», το θέμα της έκδοσης των δημοτικών ομολόγων.


Θεωρείται θέμα ταμπού γιατί από τον Κώδικα Δήμων και Κοινοτήτων, δηλαδή στο Νόμο 3463/2006 και συγκεκριμένα στην παράγραφο 8α του άρθρου 176 αναφέρεται:


«8α. Οι δήμοι μπορούν να εκδίδουν ομολογιακά δάνεια, για την πραγματοποίηση των σκοπών της αρμοδιότητάς τους, ύστερα από έγκριση της επιτροπής κεφαλαιαγοράς.


β. Η σχετική απόφαση του δημοτικού συμβουλίου λαμβάνεται με την πλειοψηφία που προβλέπεται, από την παράγραφο 4 του άρθρου αυτού.


γ. Με απόφαση του Υπουργού Εσωτερικών Δημόσιας Διοίκησης και Αποκέντρωσης και Οικονομίας και Οικονομικών, η οποία δημοσιεύεται στην Εφημερίδα της Κυβερνήσεως, καθορίζονται οι ειδικότερες προϋποθέσεις οι όροι και κάθε άλλη αναγκαία λεπτομέρεια για την έκδοση κάθε ομολογιακού δανείου».


Δυστυχώς, από το 2006 μέχρι σήμερα η Υπουργική αυτή Απόφαση όχι μόνο δεν εκδόθηκε ποτέ, αλλά δεν πραγματοποιήθηκε και ένας ουσιαστικός διάλογος για τα πλεονεκτήματα και τους κινδύνους που ενέχει η έκδοση δημοτικών ομολόγων.


Με το άρθρο αυτό, προσπαθούμε να συμβάλλουμε στο άνοιγμα του σχετικού διαλόγου, πιστεύοντας ότι δεν είναι μόνο η τρέχουσα οικονομική συγκυρία που επιβάλλει στην Τοπική Αυτοδιοίκηση να αναζητήσει εναλλακτικές χρηματοδοτικές πηγές καθώς και ο διάλογος, που βρίσκεται σε εξέλιξη, για τη μεταρρύθμιση του «Καλλικράτη» και τη δημιουργία ενός Ενιαίου Κώδικα Δήμων και Περιφερειών, αλλά και οι προοπτικές που διαγράφονται, για τα επόμενα χρόνια, στην Ελληνική Τοπική Αυτοδιοίκηση και στην Ελληνική οικονομία, γενικότερα.


Τι είναι δημοτικά ομόλογα


Δημοτικά ομόλογα είναι τα δάνεια που κάνουν οι επενδυτές στις τοπικές αρχές. Εκδίδονται από δήμους, περιφέρειες, ομόσπονδα κρατίδια ή άλλες τοπικές αρχές.


Τα δημοτικά ομόλογα καταβάλλουν τόκους στους επενδυτές, συνήθως μία ή δύο φορές το χρόνο. Οι εκδότες των δημοτικών ομολόγων, κατά κανόνα, επιστρέφουν το κεφάλαιο κατά την ημερομηνία λήξης του ομολόγου.


Τα δημοτικά ομόλογα μπορούν να ταξινομηθούν σε βραχυπρόθεσμα, έως τρία χρόνια και σε μακροπρόθεσμα, έως δέκα χρόνια.


Γιατί συμφέρει τους ιδιώτες να επενδύσουν σε δημοτικά ομόλογα;


Συνήθως έχουν μεγαλύτερα επιτόκια από αυτά των εμπορικών τραπεζών και χαμηλότερο φορολογικό συντελεστή. Αυτός είναι ο λόγος που προτιμούν να επενδύσουν, σε δημοτικά ομόλογα, τα υψηλότερα εισοδηματικά στρώματα.


Τα δημοτικά ομόλογα θεωρούνται μία χαμηλού ρίσκου επένδυση και είναι πολύ περιορισμένες, παγκοσμίως, οι περιπτώσεις τοπικών αρχών που αθέτησαν τις υποχρεώσεις τους.


Τέλος, είναι πολύ σημαντικό ότι ο πολίτης έχει όχι μόνο οικονομικά οφέλη, από την επένδυση του στα δημοτικά ομόλογα, αλλά αισθάνεται ότι συμβάλλει στην τοπική ανάπτυξη, αφού τα δημοτικά ομόλογα χρηματοδοτούν συγκεκριμένες τοπικές επενδύσεις και με αυτό τον τρόπο συνδέονται οι υποδομές με την παροχή υψηλότερων υπηρεσιών προς τους δημότες και τη γενικότερη ελκυστικότητα σε νοικοκυριά και επιχειρήσεις, της περιοχής.


Γιατί να χρησιμοποιήσουν οι ΟΤΑ, ως εναλλακτική χρηματοδοτική λύση, τα δημοτικά ομόλογα;


Οι Οργανισμοί Τοπικής Αυτοδιοίκησης βρίσκουν ένα πολύ χρήσιμο εναλλακτικό εργαλείο για να χρηματοδοτήσουν τις επενδύσεις τους, ιδιαίτερα την περίοδο της κρίσης, όπου οι χρηματοπιστωτικές πηγές περιορίζονται.


Τα δημοτικά ομόλογα, κατά τεκμήριο, έχουν πολύ χαμηλότερο επιτόκιο από αυτό που δανείζονται οι δήμοι και οι περιφέρειες από το χρηματοπιστωτικό σύστημα. Άρα το κόστος χρήματος στη συγκεκριμένη περίπτωση είναι πολύ μικρότερο για την Τοπική Αυτοδιοίκηση.


Ένα επί πλέον πολύ σημαντικό επιχείρημα για τη χρήση των δημοτικών ομολόγων από τους δήμους είναι ότι, μέσω αυτών, αναπτύσσεται η κοινοτική συνείδηση και η πραγματική ενασχόληση με τις τοπικές υποθέσεις και τα κοινά.






Η διεθνής εμπειρία


Τα δημοτικά ομόλογα χρησιμοποιούνται ως χρηματοδοτικό επενδυτικό εργαλείο κυρίως από τις Τοπικές Αυτοδιοικήσεις ομόσπονδων κρατών. Το 2013 αντιπροσώπευαν το 31,4% του συνολικού χρέους της ΤΑ σε ομόσπονδα κράτη, ενώ στα κράτη με ενιαία ομοσπονδιακή οργάνωση το αντίστοιχο ποσοστό ανέρχεται μόλις στο 6,8%.


Η κατανομή των δημοτικών ομολόγων στην Ευρώπη





Πηγή: CEMR–DEXIA 2012


Παρατηρείται ότι στην Ευρωπαϊκή αγορά δημοτικών ομολόγων κυριαρχούν τα Γερμανικά, από τα οποία τα περισσότερα έχουν εκδοθεί από τα ομόσπονδα κρατίδια (Länder). Από κράτη με ενιαία συνταγματική οργάνωση, σημαντική είναι η αξιοποίηση του χρηματοδοτικού αυτού εργαλείου, από την Ιταλική και Γαλλική ΤΑ. Θα πρέπει να σημειωθεί ότι και στις «ενιαίες» χώρες, το μεγαλύτερο ποσοστό των ομολογιακών δανείων έχουν εκδοθεί από τις περιφέρειες.


Μία πολύ ενδιαφέρουσα αγορά δημοτικών ομολόγων, η οποία θα είχε αρκετά μεγαλύτερη δυναμική εάν στο ξεκίνημα της δεν έπεφτε στη χρηματιστηριακή κρίση, είναι αυτή στις χώρες της κεντρικής και ανατολικής Ευρώπης, κυρίως στην Πολωνία, την Τσεχία, την Εσθονία, τη Σλοβακία και την Ουγγαρία. Η αγορά αυτή άνοιξε με τις συμβουλές της Παγκόσμιας Τράπεζας και εμπειρογνωμόνων από τις ΗΠΑ.


Στο γράφημα που ακολουθεί παρουσιάζεται η σχέση του χρέους της Τοπικής Αυτοδιοίκησης, ως ποσοστό του συνολικού δημοσιονομικού χρέους. Αυτό που παρατηρούμε είναι ότι χώρες που χρησιμοποιούν ευρέως το χρηματοδοτικό επενδυτικό εργαλείο των δημοτικών ομολόγων, έχουν κατά τεκμήριο Τοπική Αυτοδιοίκηση με υψηλό δημοσιονομικό χρέος. Η εξήγηση, που μπορεί να δοθεί σε αυτή την παρατήρηση, είναι διττή:


Πρώτον, ως γνωστόν, μεγαλύτερο χρέος έχουν οι χώρες οι οποίες έχουν περισσότερους βαθμούς ελευθερίας και οικονομικής αυτονομίας. Το αρνητικό παράδειγμα της χώρας μας είναι πολύ χαρακτηριστικό.


Δεύτερον, τα δημοτικά ομόλογα επηρεάζονται άμεσα από τις χρηματιστηριακές αναταράξεις και ιδιαίτερα μετά την τελευταία κρίση δημιουργήθηκαν μεγάλα χρηματοδοτικά προβλήματα κυρίως στη γερμανική και τη βελγική Τοπική Αυτοδιοίκηση.






Το χρέος της ΤΑ ως ποσοστού του δημοσιονομικού χρέους της χώρας





Πηγή: ΟΟΣΑ, 2016


Εκεί όμως που τα δημοτικά ομόλογα, ως χρηματοδοτικό επενδυτικό εργαλείο, έχουν την μεγαλύτερη αξιοποίηση είναι στην ΤΑ των ΗΠΑ.

Η συμμετοχή των δημοτικών ομολόγων στο συνολικό δημοσιονομικό χρέος των ΗΠΑ





Η σωρευτική αγορά δημοτικών ομολόγων στις ΗΠΑ ανέρχεται περίπου σε 3,7 τρισεκατομμύρια δολάρια. Όπως φαίνεται και από το παρακάτω γράφημα η αγορά αυτή είναι ιδιαίτερα δυναμική


Εκδόσεις δημοτικών ομολόγων στις ΗΠΑ









Είναι πολύ ενδιαφέρουσες οι «βουτιές» που κάνουν οι εκδόσεις των δημοτικών ομολόγων κατά την περίοδο των χρηματιστηριακών κρίσεων.


Μία σημαντική διαφορά μεταξύ Ευρωπαϊκών και Βόρειο-Αμερικάνικων δημοτικών ομολόγων είναι ότι στην Ευρώπη την πλειοψηφία τους κατέχουν οι τράπεζες, ενώ στις ΗΠΑ τα νοικοκυριά.


Λύση ή πρόβλημα;


Η έκδοση και διαχείριση δημοτικών ομολόγων δεν είναι μία εύκολη υπόθεση. Απαιτεί αρκετά υψηλής ποιότητας τεχνογνωσία. Παράλληλα, κρίνεται απαραίτητο να υπάρχουν κανόνες και ρυθμιστικό πλαίσιο.


Είναι πολύ εύκολο το «πάρτυ» να μετατραπεί σε «κηδεία»!


Τα δημοτικά ομόλογα στη δευτερογενή αγορά επηρεάζονται από την προσφορά και τη ζήτηση, άρα και τις τρέχουσες οικονομικές συγκυρίες. Παράλληλα, θα πρέπει να προστατευτούν οι δήμοι, αλλά και οι επενδυτές, από διαδικασίες υπερδανεισμού. Τέλος, είναι πολύ σημαντικό τα δημοτικά ομόλογα να χρηματοδοτούν τις δαπάνες για τις οποίες εκδόθηκαν και να αποτελούν μία οικονομικά αποτελεσματική και βιώσιμη λύση.


Δεν είναι τυχαίο ότι ακόμα και σε χώρες με προηγμένα χρηματοπιστωτικά συστήματα, έχουν δημιουργηθεί υποστηρικτικοί μηχανισμοί. Στη Μεγάλη Βρετανία πχ υπάρχει η United Kingdom Municipal Bonds Agency (UKMBA). Αντίστοιχο ρόλο για τη Σουηδία και γενικότερα για τους Σκανδιναβικούς ΟΤΑ, παίζει η Kommuninvest.


Σημαντικό επίσης είναι να καθοριστεί το ρυθμιστικό πλαίσιο και οι κανόνες μέσα στους οποίους θα κινηθεί η πολιτική χρηματοδότησης των τοπικών επενδύσεων, μέσω της έκδοσης δημοτικών ομολόγων. Ο Προληπτικός Κώδικας Δανεισμού (The Prudential Borrowing Code), στη Μ. Βρετανία, θέτει αυτά τα όρια. Επιβάλλει στις τοπικές αρχές να εξετάσουν κατά πόσο ο δανεισμός είναι λύση οικονομικά προσιτή και βιώσιμη. Για παράδειγμα, ένας από τους δείκτες βιωσιμότητας είναι η επίδραση του κόστους δανεισμού στον προϋπολογισμό εσόδων του ΟΤΑ.


Η Παγκόσμια Τράπεζα έχει επεξεργαστεί οδηγούς για τη δημιουργία ενός αποτελεσματικού θεσμικού πλαισίου έκδοσης και διαχείρισης δημοτικών ομολόγων που μεταξύ άλλων προτείνεται να περιλαμβάνει:
Το ρόλο του ελεγκτικού – υποστηρικτικού μηχανισμού σχετικά με τον δημοτικό δανεισμό.
Την εξειδίκευση των κανόνων δανεισμού της Κεντρικής Τράπεζας.
Τα εναλλακτικά μοντέλα δημοτικού δανεισμού.
Το αποτελεσματικό νομικό πλαίσιο για τον δημοτικό δανεισμό.
Την αποσαφήνιση των κανόνων και των ασφαλιστικών δικλείδων.


Ερωτήματα – Συμπεράσματα


Τα δημοτικά ομόλογα είναι ένα χρηματοδοτικό εναλλακτικό εργαλείο αποκλειστικά για τους μεγάλους δήμους;


Καταρχήν ναι. Για το λόγο αυτό βλέπουμε ότι χρησιμοποιείται κυρίως από περιφέρειες, ομόσπονδα κρατίδια ή πολύ μεγάλους δήμους. Η διεθνής εμπειρία όμως δείχνει ότι και οι μικροί δήμοι μπορούν να χρησιμοποιήσουν το χρηματοδοτικό αυτό εργαλείο. Είναι πλούσια η εμπειρία της Παγκόσμιας Τράπεζας, που υποστηρίζει ανάλογες ενέργειες, κυρίως σε χώρες του τρίτου κόσμου. Το σημαντικότερο συμπέρασμα, από την υλοποίηση αυτών των πολιτικών είναι ότι οι μικροί δήμοι μπορούν να αξιοποιήσουν το χρηματοδοτικό εργαλείο, των δημοτικών ομολόγων, μέσω των διαδημοτικών συνεργασιών.


Τελικά, η έκδοση δημοτικών ομολόγων αποτελεί πρόβλημα η λύση;


Όπως προκύπτει από τα παραπάνω δεν είναι ούτε πρόβλημα, ούτε λύση. Μπορεί να προκαλέσει μεγάλα προβλήματα, η εμπειρία του Ντιτρόιτ (2013) δεν είναι πολύ μακριά, αλλά μπορεί παράλληλα να δώσει μία πολύ σημαντική διέξοδο στην έλλειψη χρηματοδότησης των δημοτικών επενδύσεων. Μοιάζει με τα δύο πρόσωπα του Ρωμαίου θεού Ιανού. Εξαρτάται από το πώς θα χρησιμοποιηθεί το εργαλείο αυτό.


Η έκδοση των δημοτικών ομολόγων χρειάζεται σύνεση, γνώση και μέτρο. Όπως είδαμε στη διεθνή πρακτική η αξιοποίηση αυτού του χρηματοδοτικού εργαλείου, συνδυάζεται με ένα διαφανές και αποτελεσματικό ρυθμιστικό πλαίσιο και κανόνες, όπως επίσης με υποστηρικτικούς μηχανισμούς. Δεν είναι ανάγκη στην Ελλάδα να δημιουργήσουμε καινούργιους υποστηρικτικούς μηχανισμούς. Υπάρχουν ήδη. Μπορούμε να αξιοποιήσουμε, για την υποστήριξη της υλοποίησης αυτών των πολιτικών, το Ταμείο Παρακαταθηκών και Δανείων και την ΕΕΤΑΑ. Είναι σημαντικό όμως να φτιάξουμε ένα πολύ διαυγές ρυθμιστικό πλαίσιο και κατόπιν να αξιολογήσουμε ποιες περιφέρειες και ποιοι δήμοι έχουν τη δυνατότητα αλλά και το συμφέρον, να αξιοποιήσουν αυτό το επενδυτικό, χρηματοδοτικό εργαλείο